¿Es sostenible el boom del mercado argentino de acciones?

En los últimos meses, el mercado de valores argentino ha mostrado un fuerte crecimiento, luego de un largo período de aparente apatía, probablemente originada en la aversión al riesgo argentino de los inversores. Esta “resurrección” no resulta extraña, teniendo en cuenta que el actual poder ejecutivo no se ha caracterizado exactamente por la previsibilidad de sus políticas, ni por tener una actitud amigable hacia los inversores, ni por su respeto a los derechos de propiedad.  ¿Qué cambió entonces en los últimos meses? ¿Realmente las cotizaciones de las acciones en el mercado de valores argentino están transitando un boom?

Veamos la evolución de los índices Merval y Burcap en los últimos años, y particularmente en los últimos meses:

Figura 1. Evolución del Merval y Burcap 2003-2011

Fuente: www.invertironline.com.ar

Desde los últimos días de Junio 2013, ambos índices casi han duplicado su valor. Este comportamiento no parece tener antecedentes en la década kirchnerista, exceptuando la salida de la crisis de 2009, cuando el mercado accionario había caído bruscamente y luego se reaccionó ante la fuerte y rápida salida de la economía argentina de la recesión en que había caído. Si alguien me mostrara este gráfico por sí solo, yo seguramente opinaría que en este mercado podría haber una burbuja, dado que una dinámica de este tipo difícilmente pueda ser sostenible. 

¿Qué cambió entonces a partir de fines de Junio? En general, yo he escuchado hablar de la combinación de dos factores. En primer lugar, el resultado de las elecciones primarias del 11 de agosto arrojó una importante reducción en el caudal de votos al oficialismo. Esto habría sido interpretado como una señal positiva para el mercado accionario, teniendo en cuenta que, como mencioné anteriormente, el actual poder ejecutivo claramente no es lo que se denomina un gobierno “market-friendly” (más bien, yo diría que es directamente “market-hostile”). El mercado accionario, encuestas pre-electorales de por medio, habría empezado a subir antes de dichas elecciones, anticipando que se avecinaba una derrota del oficialismo. La tendencia se habría visto reforzada luego de que se confirmara el resultado esperado el 11 de agosto.

El segundo aspecto que se suele mencionar es el hecho de que las cotizaciones en el mercado accionario argentino eran sumamente baratas en dólares, inclusive si se comparan con los precios de otros países latinoamericanos. Este argumento me permite entrar en  la segunda pregunta que plantee en el primer párrafo de esta nota, la cual reformulo a continuación: ¿Las acciones argentinas están efectivamente transitando un boom si las medimos en dólares? ¿Parece ser consistente esta dinámica con la situación macroeconómica de Argentina?

Arranquemos por la cuestión de la evolución de los índices respecto a la cotización del dólar. Para dilucidar cómo ha sido la evolución del mercado accionario argentino medido en dólares, simplemente dividí los índices Merval y Burcap por la cotización del dólar oficial y del dólar informal:

Figura 2. Merval y Burcap, corregidos por TCN oficial (izquierda) e informal (derecha)

Fuente: www.invertironline.com.ar, BCRA y Ámbito Financiero.

La evolución de los últimos dos años cambia bastante de acuerdo a si utilizamos la cotización oficial o la informal. Si utilizamos el dólar informal, la cotización de las empresas argentinas sigue siendo bastante baja en relación a los niveles observados en los años previos. En cambio, si utilizamos el dólar oficial, el mercado de valores argentino habría superado recientemente el máximo que registró durante 2011. Sin embargo, hay una conclusión en común que podemos sacar de los dos gráficos: en ningún caso estamos ante un nivel extraordinariamente elevado de las cotizaciones en dólares, sino que hasta el momento se ubican en niveles inferiores o similares a valores observados en el pasado.

Adicionalmente, la economía argentina ha mostrado una tibia recuperación desde la fuerte desaceleración de la segunda mitad de 2011 y la primera mitad de 2012:

Figura 3. Crecimiento del PBI y la Inversión Interna Bruta Fija (IIBF) desestacionalizados 

(en % respecto al trimestre anterior)

Fuente: INDEC e IBGE.

Como puede observarse, el nivel de actividad comenzó a recuperarse a partir del tercer trimestre de 2012, acompañado también de un rebote en la inversión local y del nivel de actividad de nuestro principal socio comercial (Brasil).


A su vez, por el momento el frente externo parece despejado por el lado del otro factor externo clave: el precio de la soja. Si bien la cotización ha caído, aún se ubica en niveles elevados de acuerdo a sus parámetros históricos:

Figura 4. Precio promedio mensual de la soja (soybean), en U$S por tonelada.

Fuente: Banco Mundial.

Inclusive, si bien la cotización actual es algo inferior al promedio de Septiembre 2013 (en Octubre ha estado fluctuando entre U$S 460 y U$S 480), aún se encuentra por encima de los niveles observados en el primer gobierno kirchnerista y en la crisis internacional de 2008-2010.

Por otro lado, no todo lo que brilla es oro, ya que debe tenerse en cuenta que las cifras de PBI del INDEC han sido cuestionadas últimamente. Las estimaciones privadas coinciden en general en que la economía habría vuelto a crecer, aunque a tasas inferiores a las informadas por el INDEC. Además, aún si continuamos utilizando las cifras oficiales, el nivel de actividad parece haber mostrado una nueva desaceleración en el tercer trimestre del año:

Figura 5. Variación del EMAE, EMI e Índice de Producción Industrial Física de Brasil (% respecto mismo mes año anterior).

Fuente: INDEC e IBGE.

Resulta particularmente preocupante el desempeño del sector industrial, que no parece terminar de recuperarse y ha mostrado una nueva recaída en Agosto 2013, arrastrado no solo por los problemas de política económica interna, sino también por el débil comportamiento que ha mostrado el sector industrial brasilero. Por lo tanto, como dije en algunas de mis notas durante el año 2012, el problema para Argentina sigue siendo el magro desempeño de Brasil y la pésima reacción de política económica que tuvo el gobierno argentino ante este shock. 

¿Qué puede implicar todo esto para el mercado accionario argentino? Si bien algunos “fundamentals” macroeconómicos siguen mostrando cierta debilidad, la economía argentina no está en una situación terminal, al menos por el momento. A su vez, aunque la cotización de las acciones de empresas argentinas ha mostrado un fuerte crecimiento, el nivel de las mismas no se ubica actualmente en un nivel irrisoriamente elevado si lo medimos en dólares. Por lo tanto, nada parece indica que en Argentina pueda haber una burbuja. 

Sí es cierto que, dado que la recuperación del mercado accionario argentino se ha basado en un factor tan subjetivo como la previsible derrota del oficialismo en las elecciones del 27 de octubre y que algunos aspectos de la situación macroeconómica continúan mostrando la debilidad de la economía argentina, es posible que haya una corrección post-electoral en el mercado de acciones. Además, como mencioné anteriormente, no se trata solo del magro desempeño reciente de Brasil: también se han cometido errores de política económica que nos han dejado con un bajo crecimiento acompañado de una tasa de inflación superior al 20%, problemas de competitividad, una caída incesante de las reservas internacionales y un cepo cambiario del cual será complejo salir. La reciente noticia sobre el triunfo del gobierno kirchnerista en la batalla judicial contra el principal multimedios del país probablemente tampoco ayude a mantener el optimismo de los inversores en el corto plazo. Al fin y al cabo, si algo nos ha enseñado la historia financiera es que la ley de gravedad se cumple, más tarde o más temprano, en todos los mercados del planeta: todo lo que sube, algún día tiene que caer.