Una nueva entrega de Apuntes sobre Crisis. En este caso, anotaremos algunas cuestiones
sobre la crisis del régimen monetario argentino Convertibilidad de fines de 2001. Si bien la presente es un comentario
sobre la temática, procedimos a moldear la presentación en base al carácter de
las entregas precedentes. Con el objetivo de que sea solo a modo de anotaciones
muy breves sobre hechos que pueden extenderse como estilizados en la crisis
financieras, cambiarias y económicas, en general, y que claramente pueden ser
observados con una perspectiva actual.
Las entregas anteriores nos han llamado la atención
sobre las causas de la generación de las crisis y, al menos desde nuestro punto
de vista, sobre las causas de la ocurrencia de fenómenos que guardan gran similitud
y que llevan a parecer repeticiones de largo alcance. Este punto nos llama la
atención enfáticamente al observar los hechos ocurridos durante los últimos
meses en Argentina extendiéndonos también a Venezuela.
Históricamente nuestro país ha tenido memorables crisis
económicas que han sido el resultado de políticas en un principio correctas o
bien, medidas que transitaron hacia caminos insostenibles (tal como venimos mencionando,
en general, en las entregas anteriores) pero que en sus inicios se las
observaba sin alarmas.
En perspectiva histórica, estos eventos fueron de
diversa naturaleza: financiera, cambiaria y real; lo cual sirvieron de
disparador de diversas consecuencias que se sostuvieron en el transcurso del
tiempo e infligieron daños severos al sistema económico y social del país. Tal
como lo notamos, a su vez, en los países periféricos de Europa desde 2011.
Desde los inicios de la globalización financiera, los
países de América Latina han soportado un contexto poco favorable en materia de
financiamiento y comercio. El fenómeno de la internacionalización del capital y
la apertura financiera experimentados desde principios de los `80, a nuestro entender,
se dieron en un contexto de dudoso acondicionamiento de la estructura
productiva del país, es decir y siguiendo a Fanelli y Frenkel (1994), las
modificaciones de la estructura macroeconómica indujeron mutaciones
estructurales. Cualquiera sea la tipificación de ese o esos desbarajustes, el
contexto macroeconómico es per se
importante debido a que posee entidad causal suficiente como para condicionar
las decisiones individuales de los agentes de todo el complejo económico. Así, la modificación del perfil productivo
durante los últimos diez años del siglo XX, dio origen a un cambio radical en
las relaciones económicas domésticas y con el exterior.
No hay dudas del sesgo de permanencia de la
descoordinación de la política económica en los períodos anteriores a los
hechos críticos. Estas condiciones llevaban inevitablemente a un escenario desfavorable
para los contratos tanto de corto y largo plazo. Sin dudas, el incumplimiento
directo e indirecto de obligaciones contractuales es uno de los factores
mediante los cuales se infiere un marco institucional deficitario más amplio aún
que el de inicio. Una configuración que se retroalimentaría con el paso del
tiempo y que se plantea como un hecho estilizado.
Marco de la crisis:
Luego de un período de crecimiento de la producción (1991-1994)
pero con dificultades debido a la crisis mexicana y su transmisión denominado Efecto Tequila hacia finales de 1994, en
1998 se comenzó a transitar por una senda de desaceleración y posterior
recesión económica (Gráfico N° 1). A partir de ese año la Argentina soporto una
serie de eventos desafortunados que la trasladaron, junto con las políticas
desacertadas, hacia una senda de fuerte inestabilidad. Principalmente, la moneda
doméstico comenzó a apreciarse respecto de sus principales socios de comercio
(Gráfico N° 2), esto indujo una pérdida de competitividad respecto al comercio
con sus consecuencias sobre la cuenta corriente del balance de pagos y el aumento
en la restricción de financiamiento externo. A su vez, se produjo una gran
reducción en los términos de intercambio. Desde el Gráfico N° 3 podemos
observar la dinámica de los precios de los principales productos exportables de
la región lo cual es determinante de los términos de intercambio. Exponemos una
serie larga en aras de mostrar el comportamiento durante los ´90, y el comienzo
del ciclo alcista desde 2005. Adicionalmente, otro hecho notable fue la
devaluación del principal socio comercial, Brasil.
Gráfico N° 1
Variación interanual del nivel del
Producto Interno Bruto
Fuente:
Dirección Nacional de Cuentas Nacionales, Ministerio de Economía y Finanzas
Públicas.
En ese marco, se sumo la ineficiencia de los planes de
estabilización que se gestionaron a lo largo del período con objetivos de
reanudar el crecimiento y minimizar las presiones cambiarias. Lamentablemente ninguno
de ellos cumplió con sus metas, pues solo dilataron el desenlace. No obstante,
sigue siendo sustancialmente aleccionador el recuerdo de los sucesos que
precedieron inmediatamente a la crisis del régimen. En este sentido, no podemos
olvidar que el contexto económico e institucional tiene un rol importante en
todo proceso que desencadena una crisis sino recordemos la reciente crisis
financiera y de deuda de los países periféricos de la zona Euro.
Gráfico N° 2
Índice de Tipo
de Cambio Real. Base año
2001=100
|
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Fuente: BCRA.
Gráfico N° 3
Índice de
los principales commodities de la región. Índice de precios año 2000=100
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Fuente: UNCTAD.
Hacia 1998 Argentina tenía una gran tensión política
con hechos que llevaban a una fuerte crispación y limitaciones al poder
ejecutivo. La renuncia del vicepresidente argumentada por ciertos sectores
corruptos del gobierno alimento las tensiones. Adicionalmente, el marco
económico era per se otra limitación.
El sistema de tipo de cambio rígido se había
transformado en un cepo sobre la
gestión de política monetaria. Luego de años en funcionamiento, la economía
había perdido competitividad principalmente por a apreciación real del tipo de
cambio: precios de los factores altos y poco flexibles, en un contexto donde
los socios comerciales habían depreciado sus monedas.
Finalmente, el descalce de deudas privadas era
importante. Las hojas de balance de los bancos, principal fuente de
financiamiento, estaban caracterizadas por préstamos otorgados en dólares
frente ingresos de los deudores en moneda nacional.
Características
y hechos estilizados de la crisis
La combinación de las desventajas del régimen
bimonetario que colapsó en 2002 junto con los fenómenos intrínsecos de las
crisis de confianza en los sistemas
monetarios, respaldados arduamente en la experiencia latinoamericana de los `80
y observados en las entregas precedentes, generaron un ciclo de contracción
económica, salida de capitales y desplome financiero que proveyó una arquitectura en el sistema de
préstamos poco favorable para las
necesidades del despegue posterior.
Este proceso que alimento la incertidumbre de todos
los agentes de la economía, puede sentar sus bases en varios hechos estilizados,
características precedentes y propias de lo ocurrido en Argentina:
§ Fuerte
endeudamiento externo en un contexto de tipo de cambio fijo.
§ Escenario de
fuerte desregulación en los mercados de bienes y dinero.
§ Desindustrialización
y reprimarización del comercio.
§ El banco central
debía mantener la tasa de interés nacional acorde a la internacional, en caso
contrario tendrá una fuga o entrada masiva de capitales que terminará en una
alteración del tipo de cambio. La política monetaria era ineficaz precedente a
la crisis.
§ Incremento de
la subocupación y relaciones de informalidad muy sensibles a cualquier shock
económico.
§ Hegemonía de
la economía financiera sobre la real.
§ Régimen de
acumulación impulsado por inversiones extranjeras y el endeudamiento.
§ La pérdida de
la competitividad vía ``precios´´ desalentó las inversiones en la cadena de
producción transable lo cual restringió la demanda de préstamos.
§ El crecimiento
del déficit presupuestario y los problemas de empleo erigieron incertidumbre.
§ Los efectos
desfavorables de la región, principalmente el primer efecto que generó
el Tequila y la posterior devaluación del Real, alimentaron la incertidumbre
del peso argentino.
§ Estructura de
préstamos signada por una fuerte dolarización con empresas que percibían sus ingresos
en moneda nacional y actuaban en un contexto de vulnerabilidad económica en
esos años.
§ Ante el
aumento de la incertidumbre, se produjo una contracción de la cantidad nominal
de dinero paralelamente al comienzo de la fuga de capitales.
§ Profundizada
la fuga, se aceleró la circulación de títulos provinciales (cuasimonedas) en
todo el país.
§ En Diciembre
de 2001, el gobierno decide congelar los depósitos denominados en dólares lo
cual puso de manifiesto el caos económico y el posterior default total de la
deuda.
§ Muchas
entidades bancarias ante la iliquidez acudieron a los redescuentos del banco
central.
§ Pesificación
``asimétrica``, conversión forzosa de los depósitos en dólares a pesos. Indexada por la inflación, la cartera pasiva
de los bancos se actualizaba por una tasa menor. Esto creo una asimetría que
afectó directamente a las entidades que luego fueron compensadas por el fisco.
A estos se agregan las principales características del
sistema financiero de la década de 1990:
una etapa de cambios en la cual existió un creciente rol en el sistema de
pagos, índices de liquidez y solvencia razonables, exigencias de regulación
prudencial y enforcement, ingresos de
nuevas entidades y aumento de la participación extranjera lo cual se sostenía
que imprimía un rasgo de mayor oferta tanto de intermediación bancaria, ahorro
bancario e inversión que suponía un mayor desarrollo en la oferta y demanda de
crédito. En términos generales, si se toma el porcentaje del crédito como
participación del PIB, el sistema parece haber llegado a su máximo en el año
1998 (23% del PIB) para luego entrar en el camino de contracción y derrumbe en
2001.
El contexto de incertidumbre iniciado hacia finales de
la década de 1990 junto con el comienzo de un sendero de contracción del PIB
doméstico, desencadenaron un proceso negativo del agregado inversión. Los
componentes Construcción y Equipo Durable evidenciaron registros negativos
desde el año 1999 (Gráfico N° 4). Esto contribuyó a que el crecimiento de la
producción enfrente mayores dificultades ante el intento de estabilizar la
economía.
Gráfico N° 4
Inversión Bruta Interna a Precios de
1993
Variaciones
porcentuales interanuales.
Fuente:
Dirección Nacional de Cuentas Nacionales.
Apoyando la naturaleza procíclica del sistema
financiero internacional, los componentes de inversión extranjera del balance
de pagos también mostraron un comportamiento similar al que ocurría en la
economía doméstica. Los préstamos del Fondo Monetario Internacional y las
reservas internacionales se contrajeron a lo que se agregó rebajas en las notas
crediticias de la deuda soberana.
Mientras que desde la instauración del régimen de
Convertibilidad o Caja de Conversión (Willianson, 1995) en Abril de 1991, el
sistema monetario y la economía en su conjunto habían logrado superar varios
shocks exógenos: el efecto `` Tequila´´
en 1995, la crisis Asiática en 1997, el default de Rusia en 1998 y la
devaluación de la moneda de nuestro principal socio comercial, Brasil en 1999; el
impacto consecuente de la crisis política en nuestro país del año 2000 impulsó
y potenció la crisis del año posterior. Una vez más hay evidencia de que la
dinámica monetaria depende no solo en una dinámica equilibrada de los
fundamentales macroeconómicos sino de la confianza de los agentes sobre la
misma. Esta causalidad se torna sustancialmente importante al observar los
hechos ocurridos desde finales de 2013.
Desde el lado monetario también se observaron
dinámicas contractivas. A lo largo de 2001 las condiciones macroeconómicas y
políticas generaron una creciente incertidumbre implementando un papel muy
importante en la configuración y explosión de la crisis.
Como en distintas ocasiones, la cadena de pagos y la
monetización de la economía se vieron seriamente afectadas. La vigorización en
la caída de depósitos fue acompañada por problemas de liquidez en el sistema
bancario. El sistema financiero había sobrellevado las condiciones
desfavorables mediante los instrumentos disponibles: cancelación de préstamos,
liquidación de encajes y asistencia del Banco Central pero a finales de Noviembre de 2001 el
comportamiento de los actores del sistema hizo que la caída de depósitos se
profundice aún más y se transforme en sistémica.
Las decisiones que se desprendieron de la dinámica
monetaria, llevaron a las autoridades a imponer restricciones transitorias para
el retiro de dinero en efectivo de los bancos y para las transferencias al
exterior, medida denominada Corralito
con sus posteriores extensiones en 2002. Las medidas de política económica
alteraron seriamente las reglas de juego agregando claros problemas de
coordinación e información asimétrica que se replicaron, atenuando masivamente
las expectativas de los agentes de todos los estratos sociales.
Durante 2001 se produjo un traspaso de fondos desde los depósitos a plazo hacia las cajas de ahorro y
cuentas corrientes como resultado de la incertidumbre generalizada, es decir,
una modificación de carteras hacia horizontes de tiempo más cortos, uno de los
hechos estilizados mencionados. Otra de las principales consecuencias y de gran
similitud en la historia de nuestro país, fue que los individuos se
posicionaron en forma más liquida y pasaron a considerar al dólar billete como
principal fuente de atesoramiento de riqueza. A la falta de liquidez y pérdida
en la calidad de las carteras de activos bancarios, se le sumo la brutal caída
de las reservas internacionales del sistema principalmente durante el mes de
Noviembre (U$S 4.170 millones) , respecto a las reservas liquidas del Banco
Central, registraron una merma de U$S 3.340 millones a pesar de que a
principios de ese mes con fines a preservar la cobertura del sistema monetario,
se instó a reformar la exposición de las reservas internacionales y los pasivos
monetarios, la cual consistió en dejar
de deducir los importes de los pases
activos de los montos
de pasivos.
En efecto, la evolución económica en su conjunto del
último bienio 1998-2000, marcó el final del ciclo de crecimiento de los noventa
y el comienzo de una progresiva caída en el nivel de actividad, tendencia que
luego se profundizaría en el año de la crisis.
Todos estos
hechos repercutieron sobre el posterior funcionamiento del sistema bancario doméstico
y de la posición argentina en el mercado internacional. Respecto al sistema
bancario, las dinámicas y la configuración que se fueron generando en el comportamiento
de los agentes hacia el corto y largo plazo las cuales proyectaron las
interrelaciones posteriores en todos los mercados aún en una recuperación
fenomenal de todos los agregados económicos, incluidos los monetarios.
El costo de una ruptura generalizada de los contratos
es bastante obvio, por lo que no vale la pena profundizar en este terreno. Si
señalar que ese costo será mayor cuando mayor la cantidad y el monto de esos
contratos. Fue evidente que la dolarización de los instrumentos financieros
sostuvo limitaciones afectando la situación patrimonial de los agentes con la
depreciación real del peso argentino.
El desenlace,
conocido por todos, se materializó en fuertes protestas sociales de finales de
Diciembre de 2001 con sus conocidas medidas y graves consecuencias.
Conclusiones:
Las crisis son eventos particulares pero, en muchos
casos, similares. Indudablemente están marcadas por las características
particulares de cada nación, las condiciones iniciales de las economías, el
contexto internacional y las medidas de política que se gestionan las cuales
están influenciadas, a su vez, por las demandas sociales y por procesos políticos contractuales.
El caso argentino es tristemente aleccionador aunque
muchos aspectos del aprendizaje todavía estén bajo el velo del escepticismo. No es posible adoptar un régimen
cambiario fijo en el largo plazo sin evitar tener capacidad de endeudamiento en
moneda doméstica ni mecanismo que diversifiquen el riesgo doméstico. Eliminar
la incertidumbre cambiaria pocos años después de eventos de hiperinflación
parecía un desafío cumplido. No obstante, los comportamientos endémicos de la
economía no se deshacen en poco tiempo.
Los daños no solo estuvieron presentes en la dinámica
de la economía sino que, como principal consecuencia, socavaron la confianza de
los agentes hacia el funcionamiento del sistema económico en general y
cambiario en particular. No es casualidad que actualmente el precio del dólar
estadounidense sea una de las principales variables de observación de los
agentes económicos. En este sentido, estas consecuencias están emergidas en la
realidad de varias décadas del último cuarto del siglo XX, comienzos del
corriente y en la coyuntura actual.
Finalmente, los hechos descritos nos invitan, con
suma cordialidad, a repensarlos en la contemporaneidad no por ser críticos sino
por su similitud.
Bibliografía:
La reseña bibliográfica se presentará en la entrega final.
